Charlie Munger – A jelentős veszteségek kezelése

Nagy hibák. Annak, hogy Munger vagyona az elmúlt 55 évben gyarapodni tudott, saját bevallása szerint ez az oka: “Warren és én nem vagyunk zsenik. Nem tudunk vakon sakkozni vagy zongorázni. Ám az eredményeink zseniálisak, mert a vérmérsékletünk terén olyan előnnyel bírunk, ami bőven kárpótol a hiányzó IQ-pontokért.

Nehéz a részvénypiacon pénzt keresni. Akár hedge fundot vezetsz, akár saját értékpapírszámládat kezeled, időnként igazán ostobának fogod érezni magad. Egy piaci lefordulás esetén osztozhatsz másokkal a nyomorúságban, akadnak azonban olyan pillanatok, amikor olyan egyedül leszel, mint egy lakatlan szigeten. Időnként úgy érezheted, hogy a piac istenei gúnyolódnak veled.

Még a részvénypiacok legendás alakjai is követnek el baklövéseket – ez az egyik legfontosabb tanulsága a „Nagy hibák” című, igen népszerű befektetési témájú könyvnek, melyet az ismert és sikeres amerikai portfóliókezelő, Michael Batnick írt.

HOLDBLOG-on heti rendszereséggel közöljük a tanulságos történeteket.

„Türelemre, fegyelemre lesz szükséged, és arra a képességre, hogy elfogadd a veszteségeket anélkül, hogy beleőrülnél.”

(Charlie Munger)

Nem érdekelték az üstökösök

Netflix, Amazon és Google – három az elmúlt évtized legsikeresebb vállalatai közül. Termékeik megváltoztatták az életünket, ezért cserébe pedig hatalmas nyereséget tehettek zsebre a részvényeseik. Feltéve persze, hogy elég fegyelemmel rendelkeztek ahhoz, hogy kitartsanak a befektetésük mellett. A pénzügy egyik legrégibb alaptétele, hogy a kockázat és a hozam kéz a kézben járnak. Ha nagy hozamra hajtasz, biztos lehetsz benne, hogy a komoly kockázat is ott ólálkodik a közelben.

Az Amazon szerény 38 600 százalékkal emelkedett az 1997-es elsődleges kibocsátása (IPO) óta, ami évi átlagban 35,5 százalékos hozamnak felel meg. Ez egy akkor befektetett 1000 dollárt mára 387 000 dollárrá gyarapított volna. Ám hogy mennyire nehéz a 20 év alatt abból az 1000 dollárból ténylegesen 387 000 dollárt csinálni, azt szavakkal el sem lehet mondani. Ez alatt a két évtized alatt az Amazon árfolyama három különböző alkalommal is kevesebb mint a felére esett vissza. Az egyik esetben, 1999 decembere és 2001 októbere között értéke 95 százalékát elveszítette! Ezen periódus alatt a feltételezett 1000 dolláros befektetésünk az 54 433 dolláros csúcsáról 3045 dollárra zuhant volna – ami nem kevesebb mint 51 388 dollár veszteség! Ebből is látszik, hogy ha valamelyik hosszú távú nyertes papírra gondolsz, és azt kívánod, bárcsak az elején beszálltál volna, ez nem több puszta fantazmagóriánál. „Haver, tudhattam volna, hogy az Amazon megváltoztatja a világot.” Persze, talán tudhattad volna. De még ennek az információnak a birtokában sem lett volna fikarcnyival se könnyebb végigülni az árfolyam által bejárt hullámvasutat.

Egy másik forradalmi vállalat, a Netflix évi átlag 38 százalékos árfolyam-emelkedést tud felmutatni a 2002. májusi IPO-ja óta. Ám esetében is szinte emberfeletti fegyelmet követelt kitartani a részvény mellett. A Netflix árfolyama négyszer feleződött, 2011 júliusa és 2012 szeptembere között pedig 82 százalékot esett. Egy 1000 dolláros befektetés értéke 36 792 dollárra nőtt volna, majd ezen időszak alatt 6629 dollárra zsugorodott volna. Létezik olyan befektető, aki végig tudta volna nézni, hogy induló befektetése harmincszorosát veszíti el? Az előző 20 hónap 500 százalékos nyeresége mindössze 14 hónap alatt vált köddé!

A Google, a három vállalat közül a legfiatalabb, átlagban évi több mint 25 százalékkal emelkedett a 2004-es tőzsdei bevezetése óta, és az Amazonénál vagy a Netflixénél simább árfolyamgrafikonnal örvendeztette meg a befektetőit. A részvényárfolyam „csak” egyszer feleződött, amikor is 2007 novembere és 2008 novembere között a papír 65 százalékot veszített az értékéből. És amikor ez bekövetkezett, sok befektető képtelen volt elviselni az ezeket a kiváló vállalatokat kivétel nélkül mind megtépázó vihart. A mélypont eléréséig vezető 265 napos úton közel 845 milliárd értékű részvényt vettek és adtak el. A Google átlagos piaci kapitalizációja ebben az időszakban valamivel 153 milliárd dollár alatt volt. Úgy is fogalmazhatunk, hogy minden egyes részvény öt és félszer gazdát cserélt, így számtalan befektető fosztotta meg önmagát az elkövetkező nyolc év 515 százalékos hozamától.

Charlie Mungert soha nem érdekelte az Amazonhoz, Netflixhez vagy Google-höz hasonló üstökösökbe való befektetés. Hosszú távon ennek ellenére is ezekhez a vállalatokéhoz fogható lenyűgöző eredményeket tud felmutatni – rövid távon ugyanakkor ő is kénytelen volt megtapasztalni az intenzív fájdalmat. Munger, a Berkshire Hathaway alelnöke Warren Buffett örökös üzlettársaként vált ismertté. Híres továbbá rendkívüli éleslátásáról, valamint a „mungerizmusok” néven emlegetett aforizmáiról. Imádja a problémákat megfordítani, a visszafejtést (reverse engineering) és a visszafelé gondolkodást. Egyetlen példa erre: „Csak azt szeretném tudni, hol fogok meghalni, mert akkor soha nem megyek oda.” A Berkshire Hathaway éves közgyűlésén ezt mondta: „Az emberek túl sokat számolnak, és túl keveset gondolkodnak.”

Kompetenciakörön belül

Egyik jellemvonása, amely tőlünk, halandóktól megkülönbözteti Mungert, hogy soha nem vonták el a figyelmét a kompetenciakörén kívül eső lehetőségek. Egyszer elmondta, hogy „három kosarunk van: belül, kívül és túl nehéz”.1 Bölcs dolog lenne a befektetők részéről, ha követnék az alábbi tanácsát: „Ha valami túl nehéz, továbblépünk valami másra. Mi lehetne ennél egyszerűbb?”2

A mai világban, ahol napi szinten jelennek meg új termékek a piacon, a befektetők javára válna, ha felismernék a lila és zöld csalikat:

Véleményem szerint az alábbi kis történet, amelynek szereplője egy horgászfelszereléseket áruló fickó, kiválóan rávilágít arra, hogy a befektetések terén miért követünk el ennyi ostobaságot: „Te jó ég, ezek a csalik lilák és zöldek. A halak tényleg bekapják ezeket?” – kérdeztem az árust. Mire ő: „Uram, nem halaknak adok el.”3

1948-ban, több mint egy évtizeddel azelőtt, hogy találkozott volna Buffett-tel, Munger a Harvard jogi karán diplomázott, és apja nyomdokain haladva sikeres jogi karrierbe kezdett. Praktizálása során ingatlanfejlesztési projektekkel foglalkozott, ezzel kereste meg az első egymillió dollárját. A befektetés iránti szenvedélye akkor lángolt fel, amikor Ed Davis, Buffett egyik első befektetője 1959-ben bemutatta egymásnak a két fiatalembert. Buffett 100 000 dolláros befektetést kért Davistől, és meglepetésére meg is kapta. Davis látszólag nem tanúsított különösebb érdeklődést Buffett befektetési stratégiája iránt, így Buffettot meglepte, hogy Davis ilyen könnyedén igent mondott. Ennek az volt az oka, hogy Buffett egy másik befektetőre emlékeztette Davist – ráadásul egy olyanra, akiben jó szívvel megbízott: Charlie Mungerre. Davis szemében Buffett annyira hasonlított Mungerre, hogy Buffett csekkjét véletlenül Munger nevére állította ki!4

A két ember azonnal megkedvelte egymást. Munger éveken át beszélgetett Buffett-tel, megosztotta vele saját ötleteit, majd 1962-ben, ugyanabban az évben, amikor egy új ügyvédi irodát alapított (a mai napig működő Munger, Tolles & Olsont, amelyből Charlie 1965-ben kilépett), elindított egy később elképesztően sikeres hedge fundot, a Wheeler, Munger & Companyt.

Munger már az elejétől fogva nagyon ráhajtott. 1962 és 1969 között az alap egészen hihetetlen teljesítményt nyújtott, az éves átlagos hozama – a díjak levonása előtt – 37,1 százalékot tett ki.5 Ez még elképesztőbb, ha az akkori környezetet is figyelembe vesszük. Ebben a nyolc évben aligha lehetett gyerekjátéknak nevezni a részvénykiválasztást. Ami azt illeti, az S&P 500 az osztalékokkal együtt 6,6 százalékkal gyarapodott ebben az időszakban. Az alap teljes, tizennégy esztendős fennállása alatt Munger átlagosan 24 százalékos hozamot produkált, ami éves átlagban 19,82 százalékos növekedést jelent, ez pedig jócskán meghaladja az index ugyanezen időszak alatti évi 5,2 százalékos teljesítményét (S&P 500, osztalékokkal együtt). Munger befektetőtársai igen jól teljesítettek volna, ha jóban-rosszban vele tartottak volna. Ám Munger mellett kitartani fikarcnyival sem volt könnyebb, mint az Amazon mellett.

Stratégiai nyugalom

A legfőbb tanulság, amit a befektetők minden idők egyik legjobbjától megtanulhatnak, így szól: nehéz idők nélkül jó időszakok sem léteznek. A komoly veszteségek a hosszú távú befektetés velejárói. Ha nem vagy hajlandó ezeket elfogadni, a piac által kínált hosszú távú hozamokat sem tudod learatni. Munger egyszer a következőket mondta:

Ha képtelen vagy a százévenként két-három alkalommal bekövetkező 50 százalékos vagy annál is nagyobb piaci áresést kellő nyugalommal fogadni, akkor a részvénybirtoklás egész egyszerűen nem neked való, és megérdemled a neked jutó, azokéhoz képest középszerű eredményt, akik a megfelelő vérmérséklet birtokában jóval filozofikusabban tekintenek ezekre a piaci ingadozásokra.6

Warren Buffett így jellemezte Mungert: „Hajlandó elfogadni a szélsőségesen ingadozó teljesítményt, és történetesen olyan fickó, aki szívéből-lelkéből vonzódik a koncentráció felé, és ezt az eredményei is alátámasztják.”7 A koncentráció enyhe kifejezés; Munger mellett még a legfókuszáltabb befektetők is diverzifikáltnak tűnnek. 1974 végén a Blue Chip Stamps részvényei tették ki az alap eszközeinek 61 százalékát.8 A nagy világválság utáni legdurvább medve piacon a Blue Chip árfolyamát a mélybe taszították, és a Munger által birtokolt óriási pozíció súlyos sebet ütött a portfólióján. A hűségmatricákból származó árbevétel a csúcson elérte a 124 180 000 dollárt, majd 1982-re
9 millió dollárra esett vissza. 2006-ban az árbevétel mindössze 25 ezer dollárt tett ki. „Ami a Blue Chip Stamps eredeti üzleti tevékenységét illeti: ‘Végignéztem, ahogy a hűségmatricákból származó árbevétel több mint 120 millió dollárról 100 ezer dollár alá csökken. Ez azt jelenti, hogy végigasszisztáltam egy 99,99 százalékos bukást.’”9

A Blue Chip Stamps árfolyama idővel visszapattant, a vállalat pedig az alap egyik rendkívül fontos eszköze lett, és később felvásárolta a See’s Candiest, a Buffalo Evening Newst és a Wesco Financialt, mígnem 1983-ban beolvasztották a Berkshire Hathawaybe.10

A Wheeler, Munger 31,9 százalékot veszített 1973-ban (a Dow Jones Industrial Average ugyanebben az évben –13,1 százalékot tudott felmutatni), majd további 31,5 százalékot 1974-ben (szemben a Dow –23,1 százalékos teljesítményével). Munger így emlékszik vissza erre az időszakra: „Az 1973–74-es válság ellátta a bajunkat; nem annyira a valódi mögöttes érték, sokkal inkább a piaci érték tekintetében, mivel a nyilvánosan kereskedett értékpapírjainkat a valós értékük felénél is kevesebbre voltunk kénytelenek értékelni. Kemény idők jártak – 1973–74 egy nagyon kellemetlen időszak volt.”11 Munger nem volt egyedül, sok kiváló befektető számára volt fájdalmas ez a periódus. Buffett Berkshire Hathawayének árfolyama az 1972. decemberi 80 dollárról 1974 decemberéig 40 dollárra esett. Az 1973–74-es medve piac 50 százalékkal küldte lejjebb az S&P 500-at (a Dow Jones Industrial Average 46,6 százalékot gyengülve az 1958-as szintjére esett vissza).

A nagy Charlie Mungernél 1973. január 1-én befektetett 1000 dollár 1975. január 1-én mindössze 467 dollárt ért volna. Munger 1975-ben 73,2 százalékos hozamot elérve gyorsan visszapattant – de még ez is késő volt. Elvesztett egy nagy befektetőt, és ez lelkileg és érzelmileg is megviselte. Úgy döntött, felszámolja a befektetési társulását.

Fennállása alatt az alapja az 1973–74-es brutális teljesítmény ellenére is 24,3 százalékos átlagos hozammal örvendeztette meg a befektetőit (a díjak levonása előtt).

Nem csak a piac üdvöskéi tudnak feleződni. Mindennek, ami hosszú perióduson át emelkedik, időnként csökkennie kell. A Dow összesen 26 400 százalékkal emelkedett 1914 óta, de kilenc alkalommal esett legalább 30 százalékot. A nagy gazdasági válság idején értéke 90 százalékát elveszítette, és 1955-ig tartott az 1929-es árfolyamcsúcs ismételt beállítása. Na, ezért mondják, hogy a részvény hosszú távú befektetés! A Dow, ami ugyebár a blue chip részvények indexe, két masszív zuhanást szenvedett el a 21. század első évtizedében (38 százalékot esett a technológiai buborék kipukkadásakor, illetve 54 százalékot a pénzügyi válság idején).

Az élethosszig tartó befektetés tanulsága

A hozzád és hozzám hasonló egyszerű halandók számára az a tanulság, hogy amennyiben nagy hozamokra törünk – akár néhány éves időtávon, akár élethosszig tartó befektetésen –, a jelentős veszteségek egész egyszerűen a játék szerves velejárói lesznek. Munger mondta egykoron: „Szenvedélyesen igyekszünk megőrizni a dolgok egyszerűségét.”12 Bármit leegyszerűsíthetsz, de még ez sem óv meg a hatalmas veszteségektől. A pénzügyi válságban például még egy 50 százalék részvényből, 50 százalék kötvényből álló portfólió is elveszítette értékének a negyedét.

Többféleképpen tekinthetünk a veszteségre. Először is lehet abszolút értelemben, ahogyan egy befektetés önmagában teljesít. És ami Mungert illeti, volt néhány abszolút értelemben vett vesztesége. 53 százalékos veszteséget szenvedett el hedge fundja kezelése közben, és a Berkshire Hathawayben meglévő részvényei a korábbi csúcsukról hat alkalommal is legalább 20 százalékot vagy még annál is nagyobbat estek. Úgy is fogalmazhatunk, hogy hat különböző alkalommal megtörtént, hogy a Berskhire Hathaway történelmi csúcsot döntött, majd 20 százalékot veszített az értékéből.

A veszteség másik típusa relatív, azaz viszonylagos, és azt mutatja, mennyit kereshettél volna máshol. A 90-es évek végén, amikor az egész ország megőrült az internetes részvényekért, a Berkshire megmaradt a kompetenciakörén belül. Ez nagyon sokba került nekik. Az 1998 júniusától 2000 márciusáig tartó időszakban a Berkshire értéke 49 százalékát elveszítette. Ez már önmagában elég fájdalmas volt, ám az internetes részvények száguldása tovább mélyítette a sebet – ezen szűk két esztendő alatt a technológiai papírokat tömörítő NASDAQ index 270 százalékkal emelkedett! A részvényeseknek írt 1999-es levelében Buffett így fogalmazott: „A relatív eredmények azok, amelyek aggasztanak bennünket: a rossz relatív számok idővel nem kielégítő abszolút eredményeket fognak produkálni.”

A gyenge relatív eredmények is a befektetés elválaszthatatlan részét képezik – akár részvényeket próbálsz kiválasztani, akár indexekbe fektetsz. A technológiai lufi csúcsáig vezető öt év alatt a Berkshire Hathaway 117 százalékkal teljesítette alul az S&P 500-at! Charlie Munger nem adta fel, de akkoriban gyakran felmerült a kérdés, Munger és Buffett vajon érti-e az új világot.

Annak, hogy Munger vagyona az elmúlt 55 évben gyarapodni tudott, saját bevallása szerint ez az oka:

Warren és én nem vagyunk zsenik. Nem tudunk vakon sakkozni vagy zongorázni. Ám az eredményeink zseniálisak, mert a vérmérsékletünk terén olyan előnnyel bírunk, ami bőven kárpótol a hiányzó IQ-pontokért.13

Egykedvű nyugalommal kell elfogadnod a veszteségeket. Egy befektetést nem az árfolyamának a csökkenése után kell eladni. Ha te így fektetsz be, akkor kiábrándító hozamok tarkította életre vagy kárhoztatva. Tanulj a valaha volt egyik legnagyobbtól, és ne próbáld meg elkerülni a veszteségeket. Egyszerűen nem lehet. Ügyelj inkább arra, hogy ne hozd magad olyan helyzetbe, hogy eladni kényszerülj. Ha tisztában vagy azzal, hogy a részvények árfolyama már korábban is megfeleződött, és ez a jövőben is kétségkívül be fog következni, figyelj arra, hogy ne tarts a portfóliódban a számodra elviselhetőnél több részvényt. Hogyan tudod ezt megtenni?

Tegyük fel, hogy a portfóliód 100 ezer dollárt ér, és pontosan tudod, hogy 30 ezer dollárnál nagyobb veszteséget képtelen lennél megemészteni. Feltéve, hogy a részvények árfolyama a felére esik, és a kötvények tartják értéküket (és ez pusztán feltételezés, semmit nem lehet biztosra venni), ne fektess a portfóliód 60 százalékánál többet részvényekbe. Ha ez a 60 százalék meg is feleződik, te még mindig rendben leszel.

Jegyzetek

1. Wesco éves közgyűlése, 2002

2. Berkshire Hathaway éves közgyűlése, 2006

3. USC Business School, 1994

4. Janet Lowe: Damn Right! Behind the Scenes with Berkshire Hathaway Billionaire Charlie Munger (Hoboken, NJ: Wiley, 2000)

5. Ugyanott

6. Interjú a BBC-vel, 2012

7. Lowe: Damn Right!

8. Ugyanott

9. A Kalifornia állambeli Los Angeles megye Legfelsőbb Bírósága: Metropolitan News Company v. Daily Journal Corporation and Charles T. Munger, 1999. július 1. Vol. 12, p. 1815.

10. Charles Munger: A Blue Chip Stamps levele a részvényeseknek, 1978–1982.

11. Lowe: Damn Right!

12. Wesco éves közgyűlése, 2002

13. Jason Zweig: „A Fireside Chat with Charlie Munger”, Wall Street Journal, 2014. szeptember 12.

A könyv magyar nyelven az A4C Books kiadásában jelent meg.
Magyar kiadás © A4C Books, 2020 Fordítás © Lénárt Szabolcs

Minden jog fenntartva. A kiadó előzetes írásbeli igénye nélkül tilos a fenti szöveg bármely részét vagy egészét reprodukálni, felhasználni és bármilyen módon közölni.