A nagy államadósságok miatt veszélybe kerülhet ismét az eurózóna? Milyen hatása lehet az erősödő inflációnak az európai bankok teljesítményére? Befektetőként érdemes ezekre a papírokra figyelni? Meddig tarthat még az amerikai tőzsdék zuhanása? – a kérdéseket olvasóink vetették fel, most válaszolunk.
1. Veszélyben van az eurózóna a nagy államadósságok miatt, vagy az Európai Központi Bank hagyja elinflálni középtávon?
Muhi Gergő válaszol
Ma közel sincs akkora veszélyben az eurózóna, mint korábban volt. Ennek az egyik legjobb indikátora a német, valamint az eurózóna-perifériaországok 10 éves kötvényei között megfigyelhető különbség. A jó adósnak számító Németország mindig alacsonyabb hozamok mellett tudja kibocsátani a kötvényeit, mint az esetlegesen könnyebben gondba kerülő perifériaországok, a befektetők ugyanis jobban elhiszik, hogy a megadott időben és feltételek mellett visszakapják a kölcsön adott pénzüket.
Az, hogy mennyivel kisebb hozamok mellett lehet finanszírozni a német adósságot, mint például az olaszt, a görögöt vagy a portugált, az mindig változik. Minél magasabb a felár, amit az olaszoknak fizetni kell, annál jobban aggódhatnak a befektetők a zóna egysége miatt. Habár az elmúlt hónapokban látható némi tágulás ebben a hozamkülönbözetben, most jóval kisebb ez a spread, mint amikor legutoljára az eurózóna integrációja miatt aggódtak.
Az egyik legnagyobb adóssággal, és legkisebb növekedési kilátásokkal rendelkező tag Olaszország. A görög válság idején (2011-2012) a német és az olasz kötvények hozama között több mint kétszer akkora volt a különbség, mint napjainkban.
Ennek oka, hogy a jelenlegi EKB-kommunikáció alapján nem látszik, hogy olyan magasra emelnék a kamatot, ahol veszélybe kerülhetne a zóna egysége. Az EKB irányadó betéti kamatlába ma mínusz 0,5 százalék. Ezt szeretnék az év végére két lépésben 0 százalékra emelni. Ezzel szemben áll a májusi adatok szerint 8,1 százalékos infláció az eurózónában. Az 50 bázispontos emelés sem abszolút értelemben, sem a magas inflációs adathoz mérten relatíve sem tekinthető durva szigorításnak.
Az enyhe szigorításnak több oka van. Egyrészt a normálisnak tekinthető helyzettel ellentétben jelenleg nincs magas GDP-növekedés, több a lakosság jövedelme, ami felfelé húzza az árakat, és így inflációt gerjeszt. Hanem az energiakrízis, és az egyszeri Covid-transzferek miatt nőnek az árak, miközben az európai bérek nem emelkednek, így a fogyasztói bizalom csökken, és a GDP-növekedés is kisebb. A monetáris politikának pedig nem sok hatása van a kínálati sokkra vagy a fiskális politikára, így emiatt nem lenne indokolt a kamatemelés. Az éveken át tartó alacsony kamatpolitika és pénzügyi elnyomás miatt mindemellett a bankrendszer nem elhanyagolható mennyiségű államkötvényt halmozott fel. Egy jelentős kamatemelés leértékelné ezt a kötvényállományt, masszív veszteséget okozva ezzel a bankrendszernek, ami kockáztatná a pénzügyi rendszer stabilitását.
Összességében elmondható, hogy a negatív kamatkörnyezet diszlokációt okozott a gazdaságban, így a kamatszint normalizálása – magyarán a kamatkörnyezet enyhe emelése – elkerülhetetlen. A mostani sokk okaira azonban a monetáris politikának nem sok hatása van, így emiatt nem indokolt jelentősen emelni, ráadásul egy esetleges emelés komoly stabilitási problémákat okozna. Így nem látszik, hogy az EKB az eurózóna integritását veszélyeztető módon hagyná a hozamok emelkedését. Már csak azért sem, mert a magas adósság problémájára megoldást kínáló forgatókönyvek közül a lassú elinflálás tűnik a legkevésbé fájdalmasnak.
Frissítés:
A májusi (direkt) válaszom óta eltelt időben az EKB-ban is érzékelték a kialakuló piaci bizalmatlanság jeleit. A helyzet kezelésére június végén két intézkedést is bejelentettek. Egyrészt az EKB-nak pandémia hatásait tompító eszközvásárlási program (PEPP) keretében vásárolt államkötvényei lejárnak. Ezek újrabefektetésénél a biztonságosnak ítélt, ergo alacsony hozamú országok kötvényeit nem fogják újra megvenni. Helyettük a piac által kockázatosnak tartott olasz, spanyol, portugál és görög kötvényeket fogják nagyobb tételben venni, ezzel is lejjebb szorítva ezen országokban a hozamokat. Másodsorban, ha ez az intézkedés nem bizonyulna elegendőnek, vagy esetleg elfogyna a PEPP program keretében vásárolt “biztonságos” kötvényportfólió, akkor arra az esetre már elkezdtek kidolgozni egy új jegybanki eszközt, amellyel a periféria országokat megsegíthetnék. A piacot megnyugtatta ez az intézkedéscsomag – legalábbis egyelőre – így egy rövid kiugrást követően az olasz-német hozamkülönbség visszatért a májusban látott 200 bázispont körüli szintekre.
2. Emelkedő inflációs környezetben a bankok teljesítményéről mit gondoltok? Milyennek találjátok az európai nagybankokat a várható kamatemelkedéssel és lassulással párhuzamosan? (Intesa, BBVA).
Karácsony Tamás válaszol
Az emelkedő inflációs környezet általában együtt jár a kamatok emelkedésével is, ezért ha nagyon alacsony kamatkörnyezetből indulunk, akkor az infláció véleményünk szerint jót tesz a bankok profitjának.
A bankok eszközoldalának egy része a kamatemelés hatására átárazódik, miközben a betétoldalon a kamatok hajlamosak alacsony szinten maradni egy olyan környezetben, ahol bankrendszer jelentős többletlikviditással rendelkezik. A világban és a régiónkban is ez a jellemző jelenleg, így az infláció megjelenését követő kamatemelések a bankok számára egy szintig mindenképp pozitívak. Mellesleg egy enyhe infláció kedvező hatással van a hitelveszteségekre is, mivel az infláció gyakran nominális béremelkedéssel is jár, ha fix kamatozású hitelekkel rendelkezik az adós, akkor ez könnyebben fizethetővé teszi az adósságszolgálati terheket.
Másrészről, egy szint után ez az eredményre gyakorolt kedvező hatás marginalizálódik, ugyanis a betétesek is elkezdenek reagálni a megnövekedett kamatkörnyezetre, és például a nulla kamatozású lekötetlen, látraszóló betéteiket lekötik magasabb kamaton, vagy teljesen más termékekbe fektetik be a számlán heverő pénzt. Az infláció pedig begyűrűzik a banki költségekbe is, mindemellett a magasabb hozamkörnyezet megemeli a banki részvényesek által alkalmazott diszkontrátát, ami kedvezőtlen az árazottságra nézve. A túl magas kamat továbbá már káros a gazdaságra és a gazdasági növekedésre nézve, ami a gazdasági szereplőket hitelező bankokra is negatív hatással van, akár növekedési, akár hitelveszteségi szempontból.
Az eurózóna még nagyon messze jár ettől a káros kamatszinttől, ezért az európai nagybankok mindenképp profitálnának a piaci várakozásokból kiolvasható várható kamatemelésekből, míg a régiós bankok már olyan kamatkörnyezetben működnek, ahol a további kamatemelések összességében már nem pozitívak számukra.
Az Intesa és a BBVA ebből adódóan mindenképp profitálna egy enyhe európai kamatemelésből, habár ezek a bankok sokkal kevésbé likvidek, mint a régiónkban szereplő bankok, így jóval alacsonyabb kamatszint mellett marginalizálódnának a korábban említett pozitív hatások, miközben a lassulást ezek a bankok is megérzik. A bankok mérlegei azonban a szigorúbb szabályozás miatt jóval válságállóbak, ezért egy kisebb európai lassulást ezek a bankok is átvészelnek komolyabb hitelveszteségek nélkül.
3. Meddig tarthat még a részvényárak esése az USA-ban?
Ifkovics Ábrahám válaszol
A legfőbb amerikai részvényindexek meglehetősen rosszul teljesítettek az év első felében, átlagosan 15-25 százalék közötti mínuszban zártak. Ennek hátterében a kiugróan magas infláció áll, ami a kamatkörnyezet megemelésére kényszeríti a központi bankot. Az orosz-ukrán háború okozta szankciók további inflatórikus hatást generálnak az energiapiacokon keresztül, ami tovább rontja a helyzetet.
Jelenleg úgy gondoljuk, hogy az amerikai részvénypiac fokozottan kockázatos, mivel van tér a fundamentumok további romlására. A vállalati profitvárakozások a lassuló gazdaság ellenére magasan maradtak. Inflációs környezetben a vállalatok költségstruktúrája jelentősen átalakulhat, ami sokszor profitráták romlásához vezet.
Látszólag a tengerentúli infláció már tetőzött, ugyanakkor a 7-8 százalék körüli érték továbbra is jelentősen meghaladja a 2 százalékos jegybank által kitűzött célt. A piac számára talán a legfontosabb tényező a monetáris politika, amit alapvetően meghatároz a fogyasztói árak emelkedése. Nemcsak az számít, hogy hova esik vissza az infláció, hanem az is, hogy milyen gyorsan. Minél hamarabb megy le az infláció, annál lazább monetáris kondíciókra számíthat a piac. Abból viszont lehet gond, ha az infláció nem tud kellően csökkenni, például 3-5 százalék körül megreked. Ebben az esetben tartósan magasabb irányadó kamatokra lesz szükség, amelyek jellemzően nyomottabb részvénypiaci árazásokkal társulnak.
Olvasóink kérdezték, válaszolunk – Magyar infláció és gazdaságpolitika
A HOLDBLOG olvasói mostanában több kérdést is feltettek nekünk az inflációs helyzettel, a magyar gazdaságpolitikával és az euróbevezetéssel kapcsolatban. Móricz Dániel, a HOLD Alapkezelő befektetési igazgatója válaszolt.
JOGI NYILATKOZAT
A dokumentumban foglaltak nem minősülnek befektetési ajánlatnak, ajánlattételi felhívásnak, befektetési tanácsadásnak vagy adótanácsadásnak, befektetési elemzésnek, az abban foglaltak alapján a HOLD Alapkezelő Zrt.-vel szemben igény nem érvényesíthető, azokért a HOLD Alapkezelő Zrt. felelősséget nem vállal.