Nem mindenki van meggyőződve a Tesla üzleti modelljének fenntarthatóságáról. Ha nem következik be jelentős fordulat a vállalkozás fő tevékenységének profitabilitása tekintetében, akkor kérdéses, hogy meddig marad a részvények jelenlegi ultramagas árazása.
Elon Musk elektromos autógyára tavaly rendkívüli évet tudhatott maga mögött, az eddigi működése során először tudott legyártani és leszállítani több mint félmillió gépjárművet. 2021-ben a Tesla bevétele és a legyártott autók száma is jelentősen nőtt. Mivel sikerült elérni a vállalatnak, hogy négy egymást követő negyedévben (számviteli érdelemben) profitábilisan működjön, így a Tesla részvényét hozzáadták az S&P 500 tőzsdeindexhez. Ez addicionális lökést jelentett az árfolyama számára, amely 2020-ban – valamennyi kriptoeszközt túlteljesítve – 707%-ot emelkedett.
2021 elején a vállalat kapitalizációja elérte a 800 milliárd dollárt, azonban a részvényárfolyamok visszaesésével az érték mára 600 milliárdra csökkent. Igaz a piac szerint a Tesla még így is többet ér, mint a Toyota, Volkswagen, General Motors, Daimler és a Honda együttvéve.
Forrás: Tesla Annual Reports
Forrás: Yahoo Finance
A Tesla egyik legnagyobb hátránya az olyan autógyártókkal szemben, mint a Toyota vagy a Volkswagen az alapvető erőforrások hiányában mutatkozott meg. Mind munkaerő, gyárak (gyártókapacitás) és (saját) tőke tekintetében a Tesla messze elmaradt és elmarad a tradicionális autógyártóktól. Azonban a szárnyaló részvényárak ezen a téren is sokat tudtak segíteni, mivel a magas kapitalizáció lehetővé teszi, hogy a vállalat úgy tudjon tőkét emelni, hogy a meglévő befektetők tulajdonhányada csupán minimálisan csökken. Az amerikai elektromos autógyártó csak tavaly 13 milliárd dollár értékben hajtott végre részvény kibocsátást, és ez az opció továbbra is rendelkezésére áll.
Mindezek ellenére a Tesla legsúlyosabb problémája továbbra is adott: a vállalat a fő tevékenységéből (elektromos autóeladásból) nem tud nyereséget termelni. Ez egyszerűen azt jelenti, hogy a Tesla alapvető business modellje nem működik jól. Korábban maga Musk is számtalanszor kiemelte, hogy elektromos autóeladásból nagyon nehéz profitot teremteni.
Mi hozott jelentős fordulatot 2020-ban, ha nem az autóeladás?
Ha megnézzük a Tesla 2021 első negyedévi jelentését, akkor látszólag minden rendben van, a vállalat profitábilis és valamennyi mutatószáma javul. Azonban van egy bevételforrása a Teslának, amely jelentősen bonyolítja az összképet; az úgynevezett szabályozói kreditek (regulatory credits) értékesítéséből fakadó jövedelem.
A szabályozói krediteket az autógyártók az államtól kapják az eladott elektromos autók száma, illetve a „megspórolt” károsanyag kibocsátás után. Ezeket a krediteket az elektromos autógyártók – akiknek az eladott autói károsanyag kibocsájtása nulla – eladhatják a többi autógyárnak, akik így megfelelnek a szabályozásoknak. Végső soron a szabályozói kreditek által biztosított jövedelem közvetett állami támogatásnak tudható be.
Ironikusan lehetséges, hogy Elon Musknak – a világ második leggazdagabb emberének, a kapitalizmus egyik legismertebb szószólója – cégbirodalmát végső soron állami támogatások tartják fenn (a SpaceX-ről nem is beszélve). Persze ezzel nincsen probléma, ha elfogadjuk, hogy a klímaváltozás hatásainak csökkentése érdekében állami beavatkozásokra van szükség a gazdaság bizonyos területein.
Ettől függetlenül továbbra is adott a probléma: ha ténylegesen az elektromos autóké a jövő, akkor előbb-utóbb valamennyi nagyobb iparági szereplő át fog állni a gyártásukra. Ez idővel nemcsak a Tesla piaci részesedését és profitmarzsait csökkentheti le, hanem a szabályozói kreditek értékesítéséből származó jövedelmét is részben vagy egészben eltüntetheti.
A Tesla eddigi legjobb éve – amikor nem termelt veszteséget – 2020 volt, amely kizárólag a szabályozói kreditekből származó jövedelem miatt lett nyereséges. A cég teljes bevétele 28%-kal nőtt, amíg az eladott kreditek értéke 168%-kal volt magasabb az előző évinél.
2021 első negyedévében a vállalat eddigi legjobb eredményét produkálta, a 594 millió dolláros nyereséget ért el. Ha figyelmen kívül hagyjuk a szabályozói kreditek értékesítéséből származó jövedelmet, akkor az adózás előtti eredmény lényegesen kevesebb, csupán 76 millió dollár lenne. Ez nem sok egy 600 milliárdot érő vállalatnál. Bár, az autógyártó végre krediteladás nélkül, a fő tevékenységéből is nyereséget tud termelni.
Forrás: Tesla Financial Statements
Vagy mégsem?
Ha jobban szemügyre vesszük a feljebb található How Tesla Makes Its Money című ábrát, akkor a működési eredményhez kapcsolódik egy nyíl, amely a bitcoin eladáson realizált profitot mutatja. A kriptovalutákkal való spekuláció pedig nem tartozik egy autógyártó fő tevékenységi körébe. Ha a fent kapott 76 milliós eredményből levonjuk a 101 milliós tőkenyereséget, akkor 25 milliós veszteség jön ki. Ennyibe került a Teslának 2021 első negyedévében az autógyártás és az egyéb (megújuló energiaiparhoz tartozó) tevékenységeinek finanszírozása. Tehát 2020-ban és 2021 első negyedévében nem arról van szó, hogy a Tesla javított a fő tevékenységéből származó profitabilitásán, hanem (1) a hatékonytalanságán csökkentett, (2) tőkepiaci spekulációba kezdett, valamint (3) minden eddigiénél nagyobb bevételre tett szert a kreditek eladásából.
Miért fordult a Tesla a kripto piacok felé?
A vállalat részvényének óriási emelkedése nagy nyomást helyezett a Tesla vezetésére. A nagy kapitalizáció folyamatos tőkeemelést, olcsó forrásbevonást – és adott esetben akvizíciókat – tesz lehetővé a vállalat számára, ezért a részvényárak magasan tartása nem csak a tulajdonosok szempontjából prioritás a vezetésnek.
Mivel a Tesla menedzsmentje mindenkinél jobban tisztában van a vállalat profitabilitásának törékenységével, ezért kézenfekvő narratíva lehet, hogy a cég egyszerűen más, alternatív jövedelemforrásokat kezdett keresni. Elon Musk számára nem volt ismeretlen a kriptoeszközök terepe. A milliárdos Twitter fiókján keresztül eddig is foglalkozott a kriptovalutákkal, tweetjeivel számtalanszor (szándékosan) befolyásolta az olyan eszközök árfolyamait, mint a bitcoin és a dogecoin.
2021 februárjában a Tesla bejelentette, hogy megváltoztatta befektetési politikáját, ezzel teret nyitva annak, hogy kockázatosabb (alulszabályozott) tőkepiaci termékekbe fektessen. Miután 35 ezer dolláros átlagáron 1,5 milliárd dollár értékben vett fel bitcoin pozíciót, a cég azt is bejelentette, hogy kriptovalutával történő fizetéseket is elfogad. A hírek hatására a bitcoin árfolyama 45 ezer dollár fölé emelkedett, majd onnan tovább folytatta a ralit. *
A Tesla akciói kimerítették a piaci manipuláció fogalmát, a vállalat többszörösen visszaélt az árra való befolyásával és a piaci erejével. Az egyetlen dolog, ami miatt ezt megtehette a cég bűntetőjogi következmények nélkül, a kriptopiacok szabályozottságának a hiánya.
A Tesla áprilisi jelentésében publikált adatokból kiderült, hogy az autógyártó jól járt a kripto spekulációval. A cég 272 millió dollár értékben adott el kriptoeszközt és 101 millió dollárt keresett vele. Így maradt hozzávetőleg 1,33 milliárd értékben bitcoinja a vállalatnak. Ez azonban azt jelenti, hogy a Tesla folyamatosan kereskedhetett az eszközzel, mivel áprilisban a bitcoin árfolyama jóval 50 ezer dollár felett volt. Amennyiben csak megtartotta volna a vásárolt 1,5 milliárd dollár értékű állományt, akkor legalább 650 millió dollárt keresett volna a vállalat. Többet, mint amit valaha autóeladással.
2021 májusában azonban Elon Musk 180 fokos fordulat mellett döntött: a cég bejelentette, hogy nem fogadnak el többé bitcoint, mivel a kriptoeszköz hálózatának fenntartása tekintélyes részben kevésbé környezetbarát szénerőművekkel történt. Az elektromos autókat gyártó és szolárrendszereket üzemeltető Tesla imidzsének nem állt jól, hogy olyan eszközökbe fektet, amelyek nem (kizárólag) megújuló energiaforrásokkal működnek.
Május 19-én a bitcoin egyetlen nap alatt 30%-ot esett és árfolyama megközelítette a 30 ezer dollárt. Ekkor Musk azt tweetelte, hogy a Tesla tartja a pozícióit. Azonban azóta a Tesla vezérigazgatója tett olyan megjegyzést, amely arra utalhat, hogy eladták vagy csökkentették a megmaradt bitcoin állományukat. Részben a Kínai Népköztársaság akcióinak köszönhetően a bitcoin újra 30 ezer dollár körül forog. Amennyiben a Tesla nem zárta vagy fedezte a pozícióit, akkor nemcsak az előző negyedéves tőkenyereséget veszíthette el, hanem azon felül is pénzt bukhatott.
A Tesla részvények jövőbeli kilátásai…
A bitcoin tranzakciók hatása meglehetősen limitált lehet a Tesla árfolyamára nézve. Ha egy 600 milliárd dollárt érő vállalat tőkepiaci spekuláción elbukik 100-200 millió dollárt, akkor annak önmagában nem lesz érdemi hatása a cég jövőre nézve. Sőt, a tény, hogy az autógyártó többé nem keveredik „ellentmondásos” üzletekbe akár kedvező fundamentum is lehet a vállalat számára. A legrosszabb hír az lenne, ha a vállalat bukott is a bitcoinokon és továbbra is a mérlegében tartja a kriptoeszközöket.
A Tesla hosszabb távú kilátásait alapvetően az fogja meghatározni, hogy képes lesz-e autóeladásból nyereséget termelni. A múltban a Tesla nem egyszer csökkentette az autóárait, hogy a piaci részesedését és a versenyképességét meg tudja őrizni. Mivel az elektromos autóeladás profitmarzsai a növekvő verseny miatt nem valószínű, hogy nőni fognak, így a legfőbb hangsúly a költségcsökkentésre fog helyeződni.
Jelenleg Elon Musk cége piacvezető az önvezető autók fejlesztése és az elektromos autók eladása terén is, azonban a befektetők örökre nem érik be ígéretekkel és víziókkal. Amennyiben a Tesla nem tudja az autógyártó tevékenységét ténylegesen nyereségessé tenni, akkor a vállalat piaci értéke a Cisco sorsára juthat, amely jellegzetesen illusztrálja a 2000-es évek eleji technológiai dotcom lufi esetét.
Michael Burry hedge fund menedzser szerint a Tesla üzleti modellje nem támasztja alá a részvények jelenlegi árazását, és több millió dollár értékben vásárolt eladási opciókat a részvényekre. A spekuláns – aki a 2008-ban a pénzügyi válságot kirobbantó CDO-k elleni tétjeivel vált ismertté – már tavaly december óta shortolja az autógyártó papírjait. **
Forrás: Yahoo Finance
*Elon Musknak korábban már többször is meggyűlt a baja a tőzsdefelügyelettel.
**Az olyan volatilis instrumentumok shortolása, mint a Tesla részvény rendkívül kockázatos tőkepiaci ügyletnek minősül.