Az olajár és a közelgő recesszió

Egyre több közgazdász gondolja azt, hogy visszaesés közeleg. A világgazdaság túlhevült, az ellátási láncok ismét akadoznak, az infláció szinte mindenhol elszabadult. Ilyenkor lenne szükség alacsonyabb energiaárakra, de a legfontosabb nyersanyagpiacokat is félremenedzselték. Alacsonyabb olajár nélkül ritka a mérsékelt infláció és a konjunktúrát hozó időszakok is jellemzően rövidebbek.

Sokaknak jó hír, hogy Magyarországon – a lakossági használatra – októberig biztosan hatósági áras marad a 95-ös benzin és gázolaj, a világ összes problémáját sajnos nem lehet azonban befagyasztani. Mostanra az Egyesült Államok vezető közgazdászainak 70 százaléka gazdasági recessziót jövendöl a következő egy évben. Márpedig ha az Egyesült Államok visszaeséssel néz szemben, akkor azt ritkán ússza meg a világ többi része gazdasági nehézségek nélkül. Igaz, nem biztos, hogy „definíció szerűen” recesszió lesz mindenhol – tehát két egymást követő negyedévben visszaesik a GDP –, nincs ugyanakkor gyakorlati különbség aközött, hogy a várt 4-5 százalékos növekedés helyett 0,1 százalékos a bővülés vagy 0,2 százalékos a visszaesés következik.

Felmerülhet a kérdés, miért fenyeget megint válság, hiszen még a koronavírus-válság is csak nemrég ért véget. Abban mindenki egyetért, hogy a fejlett világban tapasztalható 10 százalék körül inflációval van a baj, de annak okáról viták folynak. Az amerikai elnöktől a német kancellárig a legtöbb politikai döntéshozó által használt narratíva szerint az ukrajnai háború és a magas energiaárak tehetnek lényegében mindenről. Ez azonban nem fedi pontosan a valóságot. Az infláció és az energiaárak már 2021-ben is jelentősen nőttek, pedig ekkor még Kelet-Európában nem bombáztak.

Leegyszerűsítve, az inflációt két dologra lehet visszavezetni:

• A kormányzatok elöntötték a rendszert pénzzel (méghozzá ezt digitálisan tették). Az államok költségvetései indokolatlanul lazák voltak, a kamatok túl sokáig álltak nullán és a jegybankok rekordmennyiségű pénzt „nyomtattak”, így a gazdaságok túlhevültek.
• Eközben a világ legnagyobb és talán legfontosabb nyersanyagpiacán, részben strukturális, részben mesterséges okok miatt a kitermelés nem tudott lépést tartani a megnövekedett kereslettel. Az olajpiacon az OPEC+ kartell nem emelte annyival a kitermelést, mint amennyivel a globális kereslet növekedett, valamint az ipari beruházások nagyságrendje is rekordalacsonyra süllyedt. A 2022-es ukrajnai események csupán az utolsó „cseppet” jelentették a pohárban.

Amennyiben a világgazdaságra egy nagy és komplex gépezetként tekintünk, akkor az több helyen is meghibásodott. Egyre inkább úgy tűnik, hogy a „javításhoz” újraindításra lesz szükség. Az újraindítást azonban csak úgy lehet végrehajtani, ha a gép valamilyen értelemben megáll.

Az Egyesült Államok jegybankja június elején 75 bázispontot emelt az irányadó kamatrátáján, ami magyar viszonylatban nem tűnik soknak, a tengerentúlon 28 éve nem volt azonban ekkora növelés. A döntés azt jelenti, hogy az amerikai jegybankárok szükség esetén készek addig emelni a kamatokat, amíg a fogyasztóknak elmegy a kedvük a „túlzott” fogyasztástól.

Ez szélsőséges esetben afféle sokkterápiaként is értelmezhető, ami az infláció csökkentését célozza az által, hogy a magas kamatokkal visszafogja a keresletet.

Puha földet érés

Nem törvényszerű, hogy 2022 második felében vagy 2023-ban gazdasági visszaesés legyen, az azonban törvényszerű, hogy minden gazdasági ciklus lassulással vagy visszaeséssel ér véget. Jelenleg úgy tűnik, hogy a 2020 második felében elindult gazdasági konjunktúra a végéhez közeledik, már csak az a kérdés, hogyan. A puha földet érés (angolul soft landing) azt jelenti, hogy a (GDP-) növekedés anélkül lassul, hogy gazdaságot különösebb sokk érné és válság alakulna ki. Ennek elérése a gazdaságpolitikai döntéshozók és a jegybankárok feladata.

A fiskális és monetáris politikai döntéshozóknak lehetősége van a beavatkozásra, szükség esetén adóemeléssel, források újra elosztásával, a költekezés visszafogásával, a kamatszintek változtatásával vagy a jegybanki mérlegfőösszeg leépítésével. Tehát a stimulusokat (a gazdaságösztönző beavatkozásokat) vissza lehet vonni, az addicionális (a válság hatásainak enyhítésére biztosított) jövedelmet pedig előbb-utóbb elkölti a lakosság.

Az árupiacon azonban bonyolultabb a helyzet. A nyersanyagokat nem lehet egyik pillanatról a másikra „nyomtatni”, mint azt az állam teheti az általa kibocsájtott pénzzel.

Az energiapiaci egyensúlytalanságoknak – különös tekintettel az olajpiacra – kiemelten nagy a szerepe az infláció alakulásában. A jószágkosár legtöbb elemtől eltérően az energiaárak nemcsak közvetlenül, hanem közvetve is hatnak a fogyasztói árak alakulására. Például az olajár-emelkedés nemcsak az üzemanyagárakat növeli, hanem minden olyan áruét és szolgáltatásét is, amelyek létrehozásához vagy szállításához olajra van szükség.

A világ napi olajfogyasztása 100 millió hordó körüli, ami 50 dolláros hordónkénti ár mellett a globális GDP 2,1 százaléka, de 110 dolláros ár mellett már 4,6 százaléka. Ez azt mutatja, hogy az olajár közvetlenül is jelentősen befolyásolja az inflációt, az extrém magas olajár pedig egyenesen káros a világgazdaság számára. Különösen negatívan érintettek azok az országok, amelyek a fosszilis energiahordozók tekintetében jelentős mértékben importra szorulnak.

Olajszankciók és „szabad” kapacitás

Olajhiány egyelőre annak ellenére sincs, hogy az árak elszálltak. A legfontosabb olajbenchmark, a Brent a 2021-es átlagos 70 dolláros hordónkénti értékéhez képest február óta 110-130 dolláros sávban mozog. A kereslet és a kínálat volumenei közötti egyensúly épphogy, de meg tud valósulni, a nagyjából 99 milliós napi kereslethez pontosan ekkora kitermelés társul.

Ráadásul ezen javítanak a márciusban feloldott stratégiai olajkészletek, amiből az Egyesült Államok önmagában napi egymillió hordó addicionális kínálatot biztosít. Ez nagyjából megegyezik a nyugati olajvállalatok önszankcionálása miatt kiesett orosz olajexporttal.

Tehát az olajár úgy extrém magas, hogy a kitermelés éppen ki tudja elégíteni a keresletet, jelentős stratégiai tartalékok érkeznek a piacra, és még nincsen érdemi szankció az orosz kitermelésen sem. Ez azonban sokáig nem marad így. A Nemzetközi Energiaügynökség előrejelzése szerint a globális kereslet 2022 második felében két százalékkal emelkedik, a stratégiai tartalékok a novemberi amerikai félidős választások után kifutnak, és 2023-tól az orosz európai olajexport várhatóan 90 százalékkal (legalább napi 3 millió hordóval) csökken.

Mindeközben Kína és India olajigénye is egyre nő, bár az indiai cégek a jelenlegi arbitrázs lehetőségekkel is igyekeznek élni. Importálják a Brenthez képest 30 százalék körüli diszkonton forgó orosz nyersolajat, majd a finomított termékeket – jóval drágábban – Európába exportálják. Nem véletlen, hogy Oroszország lett India legnagyobb olajexportőre az utóbbi időben, az ugyanakkor kérdéses, hogy a kínai és indiai piac teljes egészében fel akarja, és fel tudja-e venni az EU-ból kiesett orosz olajexportot. Ez legalább napi 3 millió hordót jelentene, ami mindkét ázsiai ország esetén 30-40 százalékra emelné az egyetlen beszállítótól való függőséget.

Ennél is nagyobb gond lehet, hogy az Unió és Nagy-Britannia szankciókat is hozott, amelyekkel 2023-tól megtiltaná az orosz olajat szállító hajók biztosítását. Ez elsőre nem tűnik súlyosnak, a hajózási biztosítói szerződések azonban 90 százalékban Londonhoz köthetőek. Márpedig Oroszországnak tengeren kellene szállítani az olajat. Méghozzá rengeteget, a logisztikai kihívások teljes áthidalása esetén minden nap körülbelül 20 milliárd dollár értékű orosz olajnak kellene hajón lennie.

Ezesetben nagy átrendeződés indulna meg az olajpiacon. A Közel-Keletről Európába kellene utaznia annak az olajnak, ami eddig Ázsiába ment. Az orosz olajat pedig, ami eddig Európába ment, Ázsiába kellene szállítani. Azt viszont nem lehet előre megmondani, hogy az átállás mennyire lesz sikeres.

Amennyiben az orosz olaj nem tud kellő mennyiségben eljutni az ázsiai piacokra, akkor csak a kitermelés növelés segíthet. Erre azonban nem sok lehetőség van. Érdemi szabad kapacitás mára szinte csak két – nem szankcionált – országban maradt, Szaúd-Arábiában és az Egyesült Arab Emirátusokban. A két ország összesen napi 1,6-2 millió hordó effektív kitermelés emelésre képes, amit szükség esetén hosszabb távon fenn tud tartani. Ez elegendő a 2022 második felében létrejövő keresletnövekedés kielégítésére.

További két ország tudna segíteni a helyzeten. Irán és Venezuela, amelyeket már egy ideje nyugati szankciók sújtanak. Irán azt állítja, hogy rövid időn belül akár napi egy millió hordó olajjal is tudná növelni a kitermelését. A gond az atomalkuval van, már fél éve tárgyalnak a Biden-adminisztrációval, de nem sikerül megegyezni. Közben Irán vélhetően egyre közelebb kerül ahhoz, hogy nukleáris fegyvereket tudjon előállítani, az amerikaiak pedig ragaszkodnak ahhoz, hogy addig nem engedik vissza a perzsa államot az olajpiacra, amíg nincs atomegyezmény.

Nem hivatalosan Irán ad el Kínának némi olajat, de már most ott tart a helyzet, hogy az orosz olaj elkezdte kiszorítani az iráni olajat a kínai piacról. Venezuela esetén még ennél is problémásabb a helyzet. Hiába birtokolja a dél-amerikai ország a világ legnagyobb olajkészletét, ha nem tudja kitermelni azt. Márpedig a Venezuelai olajat geológiai okokból sem könnyű kitermelni, amin az Egyesült Államok szankciói sem javítottak. A szocialista ország tárgyal az amerikaiakkal, rövid távon nem várható azonban fejlemény. Egyszerűen nem áll rendelkezésre megfelelő (modern) infrastruktúra.

Geopolitikai tekintetben meglehetősen ki van centizve a világ olajellátása. Olyannyira, hogy már a nyugati vezetők is arról tárgyalnak, hogy mégiscsak lehetővé kell tenni – de legalább nem kellene akadályozni – az orosz olaj ázsiai exportját. Olyan ötletek is felmerültek, hogy másodlagos szankciókkal a kínai és indiai cégeket arra lehetne kényszeríteni, hogy csak egy bizonyos árig legyenek hajlandók orosz olajat venni. A javasolt mechanizmus szankciókkal büntetné azokat az ázsiai vállalatokat, amelyek „túl drágán” vesznek orosz olajat. Bár Peking és Új-Delhi vélhetően nem venné jó néven a nyugati beavatkozást, végső soron az intézkedések az ő alkuerejüket növelnék, miközben Moszkvától bevételeket vonna el.

A rövid és hosszú távú megoldás

Magas olajár mellett az utóbbi 100 évben nem nagyon tudott tartós konjunktúra kialakulni. Erre példa az 1973-as és 1979-es olajválság, a kétezres évek eleji emelkedés és a 2008-as árrobbanás. 2012 és 2014 között ismét magas volt az olajár, az addig kitermelhetetlennek hitt amerikai palaolaj azonban hirtelen elárasztotta a piacot. Ezt követően nem is volt sok gond az inflációval és az üzemanyagárakkal, a gazdasági fellendülés egészen a 2020-as járványig tartott.

A legkézenfekvőbb hosszú távú megoldás az lenne, ha nem maradnának el a szükséges olajipari beruházások. Ennek azonban két eddig uralkodó trend is ellentmond. Egyrészt az olajipari vállalatok prociklikus beruházási politikát folytatnak, tehát akkor ruháznak be, amikor van miből (ezen nem segít az sem, ha az állam elveszi a profitot). Másrészt az egyre inkább elterjedt zöld, környezetbarát nézetek is nyíltan arra buzdítják az olajipari vállalatokat, hogy ne ruházzanak be és minél előbb hagyják abba a tevékenységüket.

Rövid távon van egy más megoldás az energiaárak és az infláció letörésére. Ezt pedig úgy hívják: recesszió. 2022 első felében ez az irány egyre valószínűbbnek tűnik. A jegybankok – néhány ország kivételével – behúzták a „vészféket”, kamatemeléssel és egyéb szigorításokkal próbálják csökkenteni az inflációt. A kérdés tehát már csak az, hogy a gazdaságpolitikusoknak sikerül-e „puha földet éteresként” kivitelezni a lassítást.

Ez egy véleménycikk, mely nem feltétlenül tükrözi a HOLDBLOG szerkesztőségének álláspontját.

JOGI NYILATKOZAT

A dokumentumban foglaltak nem minősülnek befektetési ajánlatnak, ajánlattételi felhívásnak, befektetési tanácsadásnak vagy adótanácsadásnak, befektetési elemzésnek, az abban foglaltak alapján a HOLD Alapkezelő Zrt.-vel szemben igény nem érvényesíthető, azokért a HOLD Alapkezelő Zrt. felelősséget nem vállal.